顶尖科企 IPO 潮下，加密市场如何抢跑第一口定价？一文全解定价权的隐形“乾坤大挪移”

EX.IO 研究院

摘要 

宇树还没正式上市，其身价就已被加密交易员提前标好？

从Web2到Web3，近期市场最关注的，莫过于宇树科技上市，该股科创板 IPO 定价约 90 亿美元，而在去中心化衍生品交易所 Hyperliquid 上，pre-IPO 永续合约把它的估值打到了近 380 亿美元——4 倍多的溢价。

与此同时，我们看到，有交易所随即跟进，同时上线宇树与 AI 独角兽月之暗面（Moonshot AI）两支 pre-IPO 永续。它标志着一个更深的结构变化：私人公司上市前的价格发现，正从投行簿记、私募路演，前置到 24/7 交易的加密永续合约。 当科技公司 IPO 潮（宇树、月之暗面，以及据 FT 报道仍推进 IPO 的 OpenAI）撞上加密交易所的衍生品扩张，定价权的第一口，正在被加密市场抢跑。

一家没上市的公司被「提前定价」到 4 倍 

先看最戏剧性的一组数字：

• 宇树以 150.80 元/股（约 22.37 美元） 完成上海科创板 IPO 定价，公司估值约 90 亿美元。

• 同一时间，Hyperliquid 上的宇树 pre-IPO 永续合约在周五交易于 92-94 美元 区间，对应估值约 380 亿美元——是 IPO 价的 4 倍以上。

• 据 Reuters 报道，宇树 IPO 被散户超额认购 8000 倍（这是申购热度，不构成价格预测），交易预计 8 月 17 日至 21 日开始。

这个 4 倍溢价从哪里来？Allium 的数据给出部分答案：宇树 2016 年成立于杭州，做人形与四足机器人；去年营收 2.53 亿美元、同比增长 335%，人形机器人出货量突破 5500 台。市场把「中国机器人第一股」的稀缺性预期，直接折算成了衍生品里的高估值。

但关键不是「贵不贵」，而是「谁先定价」。需要说明：这 4 倍溢价是合成衍生品的市场报价，不等于公司的真实估值，上市后也未必向该价格收敛。这些 pre-IPO 永续不给你任何底层股权、也不能转换成股票——它是一个纯合成的估值市场：在股票正式开市前，让交易员用杠杆赌一家公司的最终市值，价格随后向公开股价收敛。

本质： 上市钟还没敲，价格已经先被敲出来了——而且敲价的人，是 24/7 的加密交易员，不是投行的簿记表。

交易所抢滩 pre-IPO ：从 SpaceX 到宇树、月之暗面 

Hyperliquid 不是孤例。Bybit 在 8 月 15 日同时上线宇树与月之暗面（Moonshot AI）两支 pre-IPO 永续，用 USDT 计价与结算，让交易员在不持有底层股票的情况下获得价格敞口。Bybit 的「TradFi 永续」产品线自 4 月上线以来，已经扩展到 200 多个产品，覆盖股票、ETF、大宗商品、指数和 pre-IPO 公司。

这波「私人市场抢滩」其实从 6 月就开始了：在 SpaceX 上市前，Binance、Coinbase、Kraken 等交易所纷纷推出 SpaceX 相关合约或代币化敞口。

而价格发现的效果，已经有过两次「预告」：

• 7 月，追踪中国存储芯片厂 CXMT 的 pre-IPO 合约，在上市当天距上海开盘价只差 2.5%。

• 6 月，Hyperliquid 交易员正确预判了 SpaceX 的首日走势。

当预判开始「命中」，交易所就有动机把更多私人公司塞进衍生品货架——因为这是从现货手续费向「私人市场做市 + 衍生品」迁移的收入新通道。

本质： 交易所盯上的不是某一家公司，而是「上市前价格发现」这个原本属于投行和私募的环节本身。

反转与风险：不是所有「抢跑」都成功 

这条叙事里有一个不能回避的反面案例。SpaceX 的 tokenized IPO 活动就「没按剧本走」：由于 Kraken 的 xStocks 未能拿到足够的底层股票，Binance、Bybit、Bitget Wallet 在上市前取消了各自的 tokenized SpaceX IPO 活动并退款。

这暴露了 pre-IPO 叙事的软肋：价格发现可以被加密 rails 抢跑，但「真实交割」仍然卡在底层资产（股票）的可获得性上。 有行情、没股票，最终只能退钱收场。这是所有「合成敞口」类产品共同的隐患，也是宇树这轮 4 倍估值需要警惕的地方——Allium 已经警告，一旦股票开市、参考价格出现，杠杆仓位将面临剧烈的收敛与清算风险。

更大的背景：代币化股票正在「翻倍」 

pre-IPO perps 的热闹，发生在一个更大的趋势之上——代币化股票本身正在快速上量。据 RWA.xyz 数据：

• 代币化股票持有人过去一个月翻倍以上（+123.62%），达到 131 万。

• 月度转账量同期飙升近 180%，达到 231.3 亿美元。

• 总分布价值增长 5.9%，达到 23.8 亿美元；Ondo（约 8.72 亿）、Kraken xStocks（约 5.58 亿）、Binance bStocks（约 5.22 亿）领跑。

一边是「合成敞口」的 pre-IPO perps，一边是「真实持仓」的代币化股票——两条 rails 都在抢同一件事：把私人公司/股票的定价与流动性，提前搬到链上。 

定价权迁移是结构性的，但卡在「交割」 

综合各类因素，EX.IO Research 有如下判断：

1. 「预上市即交易」正在形成趋势（观察性判断，非确定性预测）。 科技公司 IPO 潮（宇树、月之暗面，以及据 FT 报道仍推进 IPO 的 OpenAI）给了交易所一个连续的标的池；只要私人公司上市节奏不停，pre-IPO 衍生品就会持续扩张。价格发现的前置不是一次性事件，而是结构性迁移。

1. 但「价格发现」和「所有权」是两回事。 pre-IPO perps 是纯合成敞口，不能交割成股票；代币化股票能提供真实持仓，但受底层股票可获得性制约（SpaceX 的退款教训）。真正能同时抓住「定价」和「交割」两个环节的，是那些能拿到底层证券、并把持仓与流动性上链的基础设施。

1. 值得盯的三条观察线： 

• 宇树上市首日的收敛——8/17-8/21 之间，Hyperliquid 上 4 倍估值向真实股价的收敛过程，是 pre-IPO perps 定价能力最直接的一次压力测试；

• 交易所的产品节奏——Binance、Coinbase 等是否会跟进更多 pre-IPO 标的，把「私人市场做市」做成常规收入项；

• 底层证券的可获得性——代币化股票的供给端（谁能拿到并托管底层股票）才是这条 rails 能否跑通的关键瓶颈。

FAQ（常见问题） 

Q：什么是 pre-IPO 永续合约？ A：是一种合成衍生品，让交易员在不持有底层股票的情况下，用杠杆赌一家尚未上市公司上市后的市值。它不给你股权、也不能转换成股票，价格会随公开股价的出现而收敛。

Q：Hyperliquid 上宇树为什么被估到 4 倍？ A：宇树 IPO 定价约 90 亿美元，而 Hyperliquid 上的 pre-IPO 永续把估值打到约 380 亿美元。溢价来自「中国机器人第一股」的稀缺性预期，叠加散户 8000 倍超额认购的情绪外溢；但这是合成市场的投机估值，不等于上市后的真实股价。

Q：加密交易所为什么要做私人公司 pre-IPO 合约？ A：因为这是把「上市前价格发现」——原本属于投行簿记和私募路演的环节——前置到 24/7 交易的加密 rails，交易所可以从现货手续费向「私人市场做市 + 衍生品」迁移收入。

🔗 来源

1. CoinDesk — Robot maker Unitree is going public. Hyperliquid traders see 4x upside from IPO price: https://www.coindesk.com/markets/2026/08/15/robot-maker-unitree-is-going-public-hyperliquid-traders-see-4x-upside-from-ipo-price 

1. Cointelegraph — Bybit adds Unitree, Moonshot AI to pre-IPO perpetuals lineup: https://cointelegraph.com/news/bybit-launches-unitree-pre-ipo-perpetual-as-crypto-platforms-push-into-private-markets 

1. Cointelegraph — Tokenized stock holders more than double as monthly volume surges: https://cointelegraph.com/news/tokenized-stock-holders-double-to-13m-as-activity-grows 

1. Reuters — Unitree’s Shanghai IPO more than 8000 times oversubscribed by retail investors: https://www.reuters.com/world/asia-pacific/unitrees-shanghai-ipo-more-than-8000-times-oversubscribed-by-retail-investors-2026-08-10/ 

1. FT — OpenAI upheaval mounts as Sam Altman readies IPO push: https://www.ft.com/content/53082739-7714-4aae-9816-e55ab423cbee 

1. Allium — Pricing the Unitree IPO before it opens: https://www.allium.so/reports/pricing-the-unitree-ipo-before-it-opens 

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